Une gestion originale et diversifiante

Com­ment faire fruc­ti­fier au mieux le patri­moine des autres ? Ceux qui gèrent des capi­taux doivent les inves­tir de façon adé­quate. Si les hori­zons de ges­tion sont longs, ils les placent à long terme sur plu­sieurs mar­chés. Ceux-ci baissent en même temps dans les crises. C’est dans ces moments-là que la capa­ci­té à déga­ger des per­for­mances posi­tives est précieuse.

Une ges­tion ori­gi­nale consiste à exploi­ter les récur­rences sta­tis­tiques obser­vables dans le pro­ces­sus de for­ma­tion des cours.

REPÈRES
En bref
Cogi­tam est une socié­té de ges­tion fran­çaise agréée par l’AMF (début d’activité le 1^er juillet 2007) et un fonds alter­na­tif de droit fran­çais « Cogi­tam T15 sys­te­ma­tic » sous forme d’un FCP à règles d’investissements allé­gées (ARIA) et à effet de levier (ARIA EL) qui a démar­ré le 5 sep­tembre der­nier. Ces fonds ARIA EL sont réser­vés à cer­taines caté­go­ries d’investisseurs : l’investissement ini­tial doit être supé­rieur à 125 000 euros.
Elle traite des contrats à terme négo­ciés sur des mar­chés cen­traux organisés.
Le nombre de contrats annuels est actuel­le­ment de l’ordre de douze mille par mil­lion d’euros gérés dans « Cogi­tam T15 sys­te­ma­tic ». Elle offre ain­si aux inves­tis­seurs la pos­si­bi­li­té de ne s’exposer qu’à un risque « pur », d’obtenir un alpha sans bêta, et d’effectuer des pla­ce­ments diver­si­fiés et béné­fi­ciant d’une liqui­di­té totale.

On peut clas­ser en quatre caté­go­ries les sources de valeurs ajou­tées : ana­lyse finan­cière des socié­tés afin de déter­mi­ner leurs capa­ci­tés à rem­bour­ser la dette qu’elles ont émise ou à déga­ger de façon durable des béné­fices dans le futur ; ana­lyse macroé­co­no­mique per­met­tant de pré­voir la crois­sance de l’é­co­no­mie, le par­tage de la rému­né­ra­tion entre les fac­teurs notam­ment entre capi­tal et tra­vail, l’é­vo­lu­tion de l’in­fla­tion et la conduite de la poli­tique moné­taire pour cha­cune des zones moné­taires ; arbi­trages entre dif­fé­rents actifs se res­sem­blant qui per­mettent la cohé­rence de leurs prix rela­tifs. Cette acti­vi­té demande des fonds propres ; la détec­tion de récur­rences dans l’é­vo­lu­tion des cours.

La ges­tion clas­sique inter­vient prin­ci­pa­le­ment en exploi­tant ces deux pre­mières sources de valeur ajou­tée. Les gérants placent des mon­tants de capitaux.

Les deux secondes sont plu­tôt dans le champ des acti­vi­tés de compte propre de banque d’in­ves­tis­se­ment ou de ges­tion alter­na­tive, qui ayant la pos­si­bi­li­té de prê­ter et d’emprunter, se foca­lisent sur la ges­tion du risque.

Exploiter les récurrences statistiques

Il est néces­saire de se limi­ter aux opé­ra­tions les plus simples et les moins coû­teuses sur les mar­chés où la négo­cia­bi­li­té est importante

Une ana­lyse sta­tis­tique rigou­reuse et atten­tive montre qu’il existe des récur­rences fugi­tives dans la façon dont se forment les cours à court terme. Cela signi­fie qu’il existe un cer­tain ordon­nan­ce­ment dans les chro­niques de cours et que ces der­niers n’é­vo­luent pas au hasard puis­qu’on peut extraire de l’argent du mar­ché. Lors­qu’on réor­donne aléa­toi­re­ment la chro­nique de ces varia­tions de cours, on ne gagne plus rien.

Cher­cher de petits désa­jus­te­ments per­met d’en trou­ver beau­coup, et la loi des grands nombres pou­vant s’ap­pli­quer, d’ob­te­nir une cer­taine pré­dic­ti­bi­li­té et régu­la­ri­té dans les résultats.

Par contre, cela néces­site d’être effi­cace dans la négo­cia­tion des opé­ra­tions. Il est alors néces­saire de se limi­ter aux opé­ra­tions les plus simples et les moins coû­teuses sur les mar­chés où la négo­cia­bi­li­té est impor­tante puisque, dans une tran­sac­tion, le plus oné­reux est la dif­fé­rence entre le prix offert et le prix demandé.

La géné­ra­tion des ordres, leur trans­mis­sion aux mar­chés, la véri­fi­ca­tion de leur exé­cu­tion, l’a­li­men­ta­tion des sys­tèmes de contrôles des risques, le poin­tage avec le cour­tier, l’en­voi des carac­té­ris­tiques des tran­sac­tions au comp­table qui cal­cule la valeur liqui­da­tive quo­ti­dienne et au dépo­si­taire qui assure la réa­li­té des avoirs sont entiè­re­ment automatisés.

Une expé­rience de bien­tôt quatre ans nous a confor­tés dans le carac­tère exploi­table de ces obser­va­tions statistiques.

En moyenne il est pos­sible de déga­ger une valeur ajou­tée intrin­sèque sans prendre de risque exces­sif. Ce que le jar­gon finan­cier appelle : déga­ger de l’al­pha. Le bêta étant le ren­de­ment sup­plé­men­taire pro­ve­nant de la prise de risque liée à la déten­tion pas­sive d’un actif long.

Un pouvoir de diversification

Mais, le plus impor­tant réside dans le pou­voir de diversification.

En effet, nos sys­tèmes pro­curent un alpha sans bêta qui aug­mente plus que pro­por­tion­nel­le­ment avec la vola­ti­li­té. L’ab­sence de bêta aux mar­chés pro­vient de nos prises de posi­tions bidi­rec­tion­nelles à haute fré­quence qui laissent une expo­si­tion moyenne très faible.

La non-cor­ré­la­tion aux autres fonds alter­na­tifs est ren­for­cée par le carac­tère « pro­prié­taire » et diver­si­fié de nos dif­fé­rents sys­tèmes qui fonc­tionnent en sym­biose. Nous gagnons, en moyenne, une par­tie des fluc­tua­tions quo­ti­diennes nette des coûts pro­ve­nant des tran­sac­tions. Lorsque les fluc­tua­tions quo­ti­diennes doublent, le coût des tran­sac­tions ne bouge que peu : nous gagnons plus que deux fois plus.

Or, c’est jus­te­ment quand les mar­chés baissent qu’ils sont le plus agi­tés du fait que de nom­breux acteurs décident simul­ta­né­ment de réduire la taille de leur risque. Sou­vent cette réduc­tion géné­ra­li­sée, impor­tante glo­ba­le­ment, atteint en même temps la plu­part des actifs.

La maî­trise du risque par la diver­si­fi­ca­tion des actifs fonc­tionne donc mieux en période calme que dans les crises lors­qu’on en a réel­le­ment besoin.
Ceux qui gèrent des capi­taux doivent les inves­tir de façon adéquate.

Si les hori­zons de ges­tion sont longs, ils les placent à long terme puisque les actifs longs rap­portent plus que le moné­taire du fait de la prise de risque de fluc­tua­tion de leur valo­ri­sa­tion liée à leur durée de vie. Ils ont donc une expo­si­tion sur (« un bêta à » diront cer­tains) plu­sieurs mar­chés, par sou­ci de diver­si­fi­ca­tion, qui baissent tous en même temps dans les crises.

C’est dans ces moments-là que la capa­ci­té à déga­ger des per­for­mances posi­tives est précieuse.

Ces per­for­mances viennent com­bler, au moins par­tiel­le­ment, les trous des contre-per­for­mances. Elles régu­la­risent ain­si la courbe des per­for­mances glo­bales, dimi­nuent et rac­cour­cissent les « pires pertes » (max draw­downs) et dimi­nuent la vola­ti­li­té tout en aug­men­tant géné­ra­le­ment la sur­per­for­mance globale.

Des performances très sensiblement améliorées

Les ratios usuels de mesure de per­for­mance sont en géné­ral le quo­tient entre la sur­per­for­mance par rap­port au pla­ce­ment sans risque (moné­taire ou bench­mark) et un indi­ca­teur de risque, sou­vent la vola­ti­li­té des varia­tions de valeurs liqui­da­tives ou la pire perte. Un accrois­se­ment de la per­for­mance ou une dimi­nu­tion de la vola­ti­li­té amé­liorent ces ratios.

La régle­men­ta­tion fran­çaise impose aux fonds de fonds alter­na­tifs fran­çais un cal­cul de la valeur liqui­da­tive et des pos­si­bi­li­tés de sous­crip­tion et de rachat mensuelles.

Pour­tant leur por­te­feuille est consti­tué de fonds pou­vant pré­sen­ter des pré­avis de rachat, des « lock up » longs ou des règle­ments par­tiels et différés.

Poten­tiel­le­ment ils ont un réel pro­blème de liqui­di­té. La mise en place de seuils de rachat tels qu’ils sont pré­co­ni­sés dans le rap­port Adhé­mar per­met­tra, si la régle­men­ta­tion est chan­gée, de ralen­tir les ventes for­cées précipitées.

La consti­tu­tion d’un mate­las de pro­duits alter­na­tifs per­for­mants et diver­si­fiants, offrant des pos­si­bi­li­tés de sous­crip­tions et de rachats quo­ti­diens est une solu­tion astu­cieuse sur­tout si le por­te­feuille est consti­tué de pro­duits simples à forte négo­cia­bi­li­té lui per­met­tant d’être inté­gra­le­ment liqui­dé ou inves­ti dans la jour­née comme l’est Cogi­tam T15 systematic.

Nous avons fait le choix de créer de la ges­tion alter­na­tive directe à Paris, Palais Bron­gniart, avec des outils de droit fran­çais, c’est-à-dire à l’é­cart des centres habi­tuels de pro­duc­tion que sont New York (ou plu­tôt Green­wich juste de l’autre côté de la limite de l’É­tat de New York), Londres ou la Suisse, et avec des outils juri­diques « régu­lés » (en fran­çais cela signi­fie, régle­men­tés, auto­ri­sés et sur­veillés par une Auto­ri­té) qui ne sont pas les véhi­cules habi­tuels de ce type d’activité.

Il y a là deux paris, le pre­mier c’est que notre per­for­mance per­met­tra de com­pen­ser notre moindre visi­bi­li­té liée à notre éloi­gne­ment et le second que la ten­dance actuelle de l’in­dus­trie de vou­loir s’au­to­ré­gu­ler ira à son terme et qu’a­lors nous paraî­trons moins atypique.

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